FNB à revenu fixe: une marée montante?

Compte tenu de la volatilité des marchés des actions, de nombreux investisseurs sont à la recherche de nouvelles opportunités en matière de revenu fixe. En tant que tels, les fonds négociés en bourse à revenu fixe (FNB) ont gagné en popularité, car les investisseurs les ont de plus en plus ajoutés à leurs portefeuilles.

Pour avoir un aperçu de l’utilisation croissante de ces véhicules, entre autres tendances, nous avons récemment discuté avec le directeur général et chef du groupe afin de connaître son point de vue.

Ce qui suit est une transcription légèrement modifiée de notre discussion.

CFA Institute: Quelle est la taille relative du marché des FNB à revenu fixe et quels ont été ses moteurs de croissance?

Bill Ahmuty: Le marché américain des FNB à revenu fixe représente un actif géré de 672 milliards de dollars (par Bloomberg au 8 janvier 2019). En 2018, nous avons enregistré des entrées de fonds de 97 milliards de dollars, mais le total des actifs sous gestion des ETF à revenu fixe n'a augmenté que de 79 milliards, la baisse des prix des produits de crédit ayant érodé une partie de ces actifs. Les FNB à revenu fixe ne représentent encore qu'une part relativement réduite du marché global des titres à revenu fixe – à peine plus de 1% du marché américain des titres à revenu fixe – et lorsque nous examinons certaines catégories d’actifs sur lesquelles les FNB à revenu fixe sont concentrés, par exemple le haut rendement, Les ETF ne représentent encore qu'environ 4% du marché global des titres à rendement élevé.

Les FNB à revenu fixe ont été lancés au début des années 2000, mais n’ont pas gagné beaucoup de terrain avant la grande crise financière (GFC). La transparence des prix, la transparence des avoirs et la facilité d’exécution ont été parmi les principaux moteurs de la croissance et de la liquidité des FNB après GFC, en particulier du fait que de nombreux courtiers ont réduit leurs bilans et sont passés de modèles de négociation basés sur le principal à des agences.

Qui sont les acheteurs de ces instruments?

Les ETF sont utilisés par les acheteurs institutionnels ainsi que par ce que nous appelons des acheteurs intermédiaires. Bien que les données ne permettent pas une exactitude précise, la répartition de la propriété des FNB à revenu fixe est légèrement biaisée en faveur du segment des intermédiaires (et de la vente directe au détail).

Dans l'espace institutionnel, les acheteurs sont des gestionnaires d'actifs, des fonds de couverture, des compagnies d'assurance, des fonds de pension et des fonds souverains. Les sociétés d’assurance ont accru leurs investissements dans les FNB à revenu fixe et, selon une étude réalisée en octobre 2018,. Les récentes directives comptables légales de la peuvent également créer une demande accrue de FNB à revenu fixe auprès de sociétés d’assurance.

Comment les FNB à revenu fixe sont-ils généralement utilisés dans les portefeuilles de clients?

Les utilisateurs institutionnels ont adopté les FNB à revenu fixe pour un certain nombre de raisons:

1. Pour obtenir une exposition bêta à certains secteurs du marché où ils n'avaient auparavant aucun outil.
2. Outil efficace pour modifier vos expositions et gérer les risques tels que le risque de duration et le risque de crédit.
3. Nous constatons de plus en plus que les clients gestionnaires de fonds utilisent des FNB à revenu fixe pour gérer leurs besoins en liquidités – comme un moyen d’obtenir rapidement une exposition lorsqu'ils ont un excédent de trésorerie ou de vendre le FNB lorsque leurs fonds enregistrent des rachats.

Pouvez-vous donner quelques exemples de la façon dont les clients gèrent leurs besoins en liquidités avec des FNB à revenu fixe?

Certaines des utilisations les plus innovantes des FNB à revenu fixe reposent sur le concept selon lequel, en raison du processus de création et de rachat en nature, le FNB à revenu fixe est un instrument fongible doté d'obligations de trésorerie. Les investisseurs finaux sont devenus plus innovants en les utilisant comme outils de gestion des stocks et des positions, et pas seulement comme des outils pour les expositions. Je vais donner deux exemples:

1. Le premier est un propriétaire d'actifs qui peut avoir 2 000 postes dans son portefeuille et gérer ces postes en interne. Très probablement, leur alpha est généré uniquement à partir d'un petit sous-ensemble de leur portefeuille global. L’ETF peut être un excellent outil pour aider à consolider les positions. Cette stratégie peut être mise en œuvre en vendant des obligations sur le marché et en achetant simultanément un FNB. La méthode la plus rentable serait de passer par un participant autorisé (PA) pour échanger les obligations contre des actions d'un FNB, concept appelé transfert de l'actif.
2. Un autre exemple est celui d’un gestionnaire d’actifs qui vient de recevoir un afflux de trésorerie alors que les marchés sont très volatils. L'achat du marché des FNB permettra au gestionnaire d'avoir une exposition immédiate à cette catégorie d'actifs. Une fois que la décision est prise sur une exposition plus granulaire, les investisseurs utilisant un AP peuvent racheter des parts du FNB et prendre livraison des obligations individuelles tout au long du processus de rachat.

Quelles sont les considérations de coût de propriété pour les FNB à revenu fixe?

Le ratio des dépenses totales (TER) correspond toujours au chiffre clé, mais il est impératif de prendre en compte le coût d'exécution lors de l'évaluation du coût global de possession. Les coûts d'exécution ne comprennent pas seulement le spread acheteur / vendeur, mais les investisseurs doivent également connaître la prime ou l'escompte d'un FNB, ainsi que la volatilité de cette prime ou de cet escompte. Le prêt de titres peut également fournir aux investisseurs finaux un moyen de réduire les coûts de détention d'un FNB spécifique.

Tout cela sonne bien. Alors, quelles sont certaines des raisons pour lesquelles les investisseurs ne pas inclure les ETF dans leurs portefeuilles?

Je pense qu'il reste encore beaucoup à faire, non seulement pour informer les investisseurs des cas d'utilisation des FNB à revenu fixe, mais aussi pour les utilisateurs institutionnels à revenu fixe, il est nécessaire de contribuer à la traduction de certains concepts un ETF dans une terminologie plus familière sur les revenus fixes.

Nous avons essentiellement besoin de FNB «obligataires» à revenu fixe, qui est devenu un peu un projet industriel au cours des dernières années. L'écran d'analyse de rendement et de dispersion (YAS) de Bloomberg en est un exemple. Il s'agit d'un écran traditionnel d'évaluation des mesures de risque des obligations individuelles, qui a maintenant été adapté pour analyser les FNB à revenu fixe de manière similaire. La plupart des investisseurs en obligations s'en moquent si vous leur dites que le prix d'un FNB est de 37,12 $ – cela signifie très peu pour eux. Ils veulent comprendre la durée, le rendement et l’extension du produit à revenu fixe.

L’écran Bloomberg YAS fournit ce type d’informations afin que les véritables investisseurs en obligations puissent voir et penser les ETF à revenu fixe comme des instruments à revenu fixe plutôt que des instruments de capitaux propres.

Comment le côté vente s'est-il adapté au marché en croissance des FNB à revenu fixe?

Historiquement, les FNB à revenu fixe faisaient partie de la division des actions, et des coentreprises ont été formées entre des divisions de titres à revenu fixe et d’actions qui semblaient bien sur le papier, mais n’avaient peut-être pas été aussi efficaces dans la pratique. Au cours des dernières années, nous avons assisté à une transition des opérations sur les FNB à revenu fixe pour faire partie des planchers de négociation à revenu fixe chez les courtiers. Ce changement a été significatif dans la mesure où il permet de renforcer l'expertise de la classe d'actifs sous-jacente et permet aux traders de tirer parti non seulement des stocks de l'équipe élargie, mais également d'autres produits bêta à revenu fixe. En fait, nous avons également vu les ETF devenir un outil de gestion des bilans pour les points d’achat et les courtiers.

Dans quelle mesure les fonds spéculatifs ont-ils maintenant recours aux FNB à revenu fixe?

Les hedge funds ont tendance à s'intéresser aux produits très liquides qui sont devenus des véhicules de négoce actifs, leurs horizons temporels étant généralement plus courts. Dans le secteur des titres à revenu fixe, les fonds de couverture sont généralement davantage axés sur les marchés à haut rendement, les obligations de qualité et les marchés émergents.

Parlez-moi de vos portefeuilles indexés et non indexés.

State Street Global Advisors gère des actifs bêta à revenu fixe de 378 milliards de dollars (au 30 septembre 2018). Les actifs sous gestion totalisent plus de 62 milliards de dollars (au 30 septembre 2018) dans notre gamme de FNB à revenu fixe SPDR, dont la majorité sont gérés en tant que stratégies indicielles. Sur ces 62 milliards de dollars, environ 6 milliards de dollars sont gérés activement par des équipes internes de gestion de projet ainsi que par des sous-conseillers externes ayant fait leurs preuves dans certaines catégories d'actifs à revenu fixe.

Pouvez-vous décrire la liquidité des instruments sous-jacents par rapport aux ETF?

Les ETF donnent accès à des zones où il peut être trop coûteux d’acheter une obligation individuelle, qu’il s’agisse de municipalités, de titres à rendement élevé, de marchés émergents, etc. – c’est pourquoi un FNB est un excellent outil pour les investisseurs. Les questions sur la liquidité sont fréquentes. Dans le pire des cas, les ETF sont aussi liquides que leurs actifs sous-jacents, mais nous constatons qu’au fil du temps, les ETF créent des volumes d’échange (liquidité sur le marché secondaire), qui s’ajoutent à la liquidité du marché sous-jacent (marché primaire). Nous examinons souvent cette relation entre l'activité sur le marché secondaire et l'activité sur le marché primaire. Le plus souvent, le volume du marché secondaire est un multiple du volume du marché primaire. Par exemple, pour chaque dollar de FNB négocié sur le marché, 20 cents seulement sont créés ou rachetés. Une grande partie du transfert de risque du FNB a lieu en échange ou directement entre acheteurs et vendeurs. La preuve de concept avec ceci est lorsque vous voyez des pics de volatilité sur le marché, vous voyez que la relation se développe généralement (c'est-à-dire que la quantité d'activité sur le marché secondaire augmente plus que l'activité sur le marché primaire).

Comment les FNB à revenu fixe gèrent-ils les erreurs de suivi?

Pour les FNB à revenu fixe SPDR créés pour suivre un indice, le suivi est l'une de nos principales priorités dans la gestion des fonds.

Compte tenu de notre envergure et de nos antécédents en matière de bêta de revenu fixe, nous avons appliqué les mêmes techniques de gestion de nos FNB que celles que nous utilisons pour nos autres stratégies bêta de revenu fixe. Nous utilisons le même type de techniques d’optimisation pour suivre ces différents indices et tirons également parti de notre échelle. En outre, nos gestionnaires de portefeuille de FNB à revenu fixe gèrent également d’autres mandats institutionnels, ce qui permet à nos GP d’avoir une vision complète de la liquidité et des tendances du marché dans leur segment de marché.

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Tous les messages sont l'opinion de l'auteur. En tant que tels, ils ne doivent pas être interprétés comme un conseil en investissement, et les opinions exprimées ne reflètent pas nécessairement les vues du CFA Institute ou de l’employeur de l’auteur.

Informations de risque importantes

Les FNB se négocient comme des actions, sont soumis à un risque de placement, ont une valeur de marché fluctuante et peuvent se négocier à des prix supérieurs ou inférieurs à la valeur liquidative des FNB. Les commissions de courtage et les frais de FNB réduiront les rendements.

En général, on peut s’attendre à ce que les FNB montent ou descendent en valeur avec la valeur de l’indice applicable. Bien que les actions de FNB puissent être achetées et vendues à la bourse via tout compte de courtage, les actions de FNB ne peuvent être rachetées individuellement par le Fonds. Les investisseurs peuvent acquérir des ETF et les remettre en vue de leur rachat par l’intermédiaire du Fonds sous la forme de regroupements d’unités de création uniquement. Veuillez consulter le prospectus pour plus de détails.

Les obligations présentent généralement moins de risque et de volatilité à court terme que les actions, mais contiennent un risque de taux d'intérêt (à mesure que les taux d'intérêt augmentent, les prix des obligations baissent généralement); risque de défaut de l'émetteur; risque de crédit de l'émetteur; Risque de liquidité; et risque d'inflation. Ces effets sont généralement prononcés pour les titres à long terme. Tout titre à revenu fixe vendu ou racheté avant l’échéance peut faire l’objet d’un gain ou d’une perte important.

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