Les investisseurs feraient bien de se préparer à une plus grande dispersion

Les investisseurs feraient bien de se préparer à une plus grande dispersion
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Rick Rieder et Russ Brownback affirment que, contrairement à la politique monétaire de la décennie précédente qui visait tous les bateaux économiques à la fois, les années à venir devraient être caractérisées par une grande dispersion entre les économies, les industries et les marchés. Comprendre cette dynamique sera le nom du jeu pour le succès des investissements.

Pour la plupart des gens, le mot «blob» évoque l'image d'un objet vert énigmatique dépourvu de forme ou de taille définie. Mais dans le monde technologique axé sur les données, le mot BLOB signifie «Binary Large Object», un ensemble d'objets stockés sous forme d'entité unique dans un fichier. Les «BLOBs» (par opposition aux «blobs») sont principalement utilisés pour conserver des images, et du son, bien qu'ils puissent également être utilisés pour stocker ou même des fragments de fichiers. En tant qu’investisseurs, nous nous efforçons d’éviter de nous concentrer sur une série de thèmes superficiels, mais plutôt de rester centrés sur l’existence du macro «BLOB», plus moderne et plus complexe, qui consiste en des influences plus profondes de l’investissement qui importent vraiment.

En effet, l’explosion des médias sociaux et la diffusion rapide de l’information alimentent de manière transparente le désir inné de l’homme de trop simplifier la complexité. Les investisseurs contemporains aiment faire la somme, la référence, l'agrégation et / ou la réduction d'une toile de fond macro à multiples facettes en solutions de portefeuille confortables, qui omettent d'importantes nuances riches en alpha. Bien que ces thèmes puissent être intéressants, les conclusions peuvent ne pas avoir de sens et parfois être carrément trompeuses.

La dispersion entre les économies et les marchés est essentielle pour que les investisseurs prennent en compte

D'un point de vue macro, les États-Unis ont une dispersion sectorielle critique sous le «blob du PIB», tels que la prédominance croissante des secteurs de services sur les secteurs des biens, l'investissement dans la technologie sur la capacité physique et la résilience du logement par rapport aux contraintes cycliques (et politiques) pesant sur le logement. exportations. Il existe également une dispersion entre le sentiment économique réel et l’activité économique réelle, de sorte que les données d’enquête se détériorant, les données de production sont restées stables. En outre, au niveau de la valeur nette des ménages, la hausse des prix de l'immobilier par rapport aux gains sur les marchés financiers a des influences divergentes sur la richesse, qui ont des motivations contrastées qui incitent les consommateurs à dépenser et à économiser. En outre, la subtile évolution de la croissance des salaires qui concerne désormais de manière disproportionnée les ménages à faible revenu constitue un développement profond aux implications macroéconomiques durables. De même, l'économie mondiale connaît une dispersion massive à travers les régions et à la fois sur les marchés développés (DM) et émergents (EM), une myriade d'influences séculaires et cycliques se heurtant à la diversité culturelle, politique et démographique.

Il existe également une dispersion massive entre micro-influences. Bien que la décélération générique des marges bénéficiaires des entreprises soit un phénomène avant-gardiste, les marges se situent toujours autour d'un sommet de 25 ans. Et il existe une diffusion démontrable des performances des marges réelles entre les entreprises et les secteurs. Par exemple, bien que les marges du secteur des technologies de l’information se soient légèrement contractées le trimestre dernier, elles sont toujours environ deux fois plus larges que la moyenne des autres secteurs. Et, alors que les marges du deuxième trimestre se contractaient dans les secteurs des services publics, des matériaux et de la consommation discrétionnaire, elles se sont développées dans les secteurs de la santé, de l'industrie et de l'énergie.

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Dans le même temps, les gros titres des médias sont créés à partir d'une fausse alerte sur le poids de l'entreprise aujourd'hui. Bien qu'il y ait peu d'ambiguïté sur le fait que le recours au levier financier a régulièrement régressé au cours des derniers trimestres, cette analyse simpliste ne dit pas tout. En fait, l'endettement de l'indice SPX s'élevait à environ 2,6 fois à la fin du dernier trimestre, mais il faut aller plus loin dans les secteurs plus axés sur les biens qui ont généralement un effet de levier supérieur à la moyenne de l'indice, tandis que les secteurs des services ont maintenu leur effet de levier à des niveaux plus sains . De plus, le ratio dette / flux de trésorerie disponible est à son plus bas niveau en 25 ans, tandis que les marges de cash-flow libre atteignent des sommets sans précédent. Ainsi, à bien des égards, les entreprises sont aujourd'hui mieux en mesure de rembourser leurs dettes en cas de besoin, par rapport au précédent. En outre, l'essentiel de la croissance supplémentaire de la dette au cours des dernières années provient des entreprises mêmes qui disposent d'immenses sommes d'argent dans leurs bilans!

Aujourd'hui, de nombreux investisseurs recherchent le succès des investissements en se positionnant sur des facteurs génériques ou des styles qui, selon l’histoire, surperformeront à différents moments du cycle. En effet, récemment, on s'est beaucoup concentré sur le rebond violent du facteur de valeur par rapport au facteur de croissance, et certains ont imprudemment conclu que les marchés étaient en train de signaler un changement de régime. Pour nous, les solutions simplistes, telles qu'essayer d'identifier «où nous en sommes dans le cycle», sont une analyse incomplète prises isolément. Nous sommes convaincus que générer un retour exige une précision tactique beaucoup plus grande. En particulier, l’évaluation de la dispersion des flux de trésorerie et des marges sera beaucoup plus importante pour générer des rendements durables dans les années à venir.

Ceci est évident pour les actions aujourd'hui, où de nombreux indices ont à peine bougé au cours des 12 derniers mois, mais une analyse plus approfondie de leurs composants révèle une dispersion significative des performances (cf. graphique). Il en va de même pour l'univers des actifs de crédit. Pour ce qui a été globalement une année risquée, l'histoire a suggéré que les spreads de faible qualité auraient des problèmes compressés par rapport aux problèmes de qualité supérieure alors que l'exact opposé s'est révélé. Alors que nous envisageons le positionnement du quatrième trimestre, nous entendons des discussions franches et hyperboliques sur la récession imminente et sur sa gravité probable. Mais une telle analyse superficielle passe à côté du fait que, si les perspectives de croissance se sont clairement assombries cette année, elles ne sont guère désastreuses. Au pire, les perspectives sont contrastées, avec des tendances nettement positives pour les secteurs de la consommation et des services contre des obstacles pour les secteurs de la fabrication et des biens industriels qui souffrent de frictions commerciales persistantes et des retombées du récent cycle de resserrement de la politique mondiale.

Politique monétaire et dollar américain

Pourtant, soudainement, les banques centrales mondiales se sont à nouveau assouplies et, même si de nouvelles baisses des taux directeurs continueront d'avoir un impact positif modéré sur l'économie mondiale (à l'exception de la politique de taux négatifs, que nous considérons comme un obstacle sans équivoque), la liquidité mondiale est sur le point de revenir comme influence macro positive dominante. Pour nous, la politique de la Réserve fédérale américaine a été le principal catalyseur de la vigueur générale du dollar américain (USD) par le biais de sa politique de taux et de bilan, et a donc exporté sa politique monétaire extrêmement restrictive vers des destinations étrangères déjà affaiblies, en DM et en EM parties du monde.

Le financement du commerce mondial, largement libellé en USD, aboutit à un résultat dans lequel les variations marginales des volumes du commerce mondial sont uniquement dues aux flux de financement des sources de financement en USD, quelle que soit la nature des contreparties du commerce mondial. Tout simplement, un USD fort reflète les conditions de crédit restrictives qui entravent le commerce mondial et exposent des vulnérabilités par ailleurs latentes de l’économie financière. Tout cela devrait avoir une influence positive sur l'avenir, car de nouvelles injections de liquidités de la part de la Banque Centrale et de la Banque centrale européenne peuvent rapidement renverser cette dynamique onéreuse.

Implications d'investissement

En résumé, nous sommes de plus en plus à l'aise avec le positionnement de risque incrémentiel au quatrième trimestre, mais nous évoluons vers une posture plus «barbell». Plus précisément, nous aimons la convexité des actions à la hausse, par rapport au sentiment négatif omniprésent, et pensons que les rachats d’entreprises sont toujours aussi puissants. Nous apprécions également la duration et les taux de change des marchés émergents, qui constituent une classe d'actifs idéale pour un environnement de «liquidité», tout en offrant une valeur relative attrayante. Bien que nous restions optimistes quant aux perspectives fondamentales du crédit, nous nous inquiétons de l’incapacité de traiter à volonté sur des marchés notoirement maigres en fin d’année. Nous aimons coupler ceux-ci avec l'USD comme une couverture contre le scénario improbable selon lequel des fondamentaux médiocres transcendent le cycle d'assouplissement mondial naissant, ainsi que le début de la courbe des taux américains, qui offre selon nous un profil de risque / rendement asymétrique, compte tenu de pragmatisme.

Rick Rieder, Le directeur général de BlackRock, responsable des placements de Global Fixed Income, dirige l’équipe d’allocation des placements mondiaux. Russell Brownback, Directeur général, est responsable du positionnement global macro dans les titres à revenu fixe, et tous deux contribuent régulièrement Le blog.

Investir implique des risques, y compris une possible perte de capital.

Les risques liés aux revenus fixes incluent les risques de taux d’intérêt et de crédit. En règle générale, lorsque les taux d'intérêt augmentent, la valeur des obligations diminue en conséquence. Le risque de crédit renvoie à la possibilité que l’émetteur d’obligations ne soit pas en mesure de rembourser le principal et les intérêts. Les investissements internationaux comportent des risques, notamment des risques liés aux devises, une liquidité limitée, une réglementation moins stricte et une volatilité importante en raison d’évolutions politiques, économiques ou autres défavorables. Ces risques peuvent être accrus pour les investissements sur les marchés émergents.

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Préparé par BlackRock Investments, LLC, membre de Finra

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